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2024年11月25日 星期一
一级债基很受欢迎 可转债投资逻辑发生变化
◎聂林浩 编辑 张欣然
在当前债券收益率下降的背景下，借助可转换债券增加收益的一级债基可以进入更多投资者的视野。
据Choice统计，今年第二季度，一级债基总规模增长超过800亿元，较第一季度末环比增长超过20%。业内人士认为，一级债基的收益和波动水平位于“固定收益+”基金和纯债务基金之间，为投资者提供了更丰富的投资选择。
然而，随着可转换债券的信用风险越来越受到市场的关注，其投资逻辑发生了变化。许多债券基金经理也开始调整投资组合中可转换债券的头寸，以抓住结构性机会。
资金流向一级债基明显加快
今年第二季度，资金开始大幅涌入一级债基市场。Choice数据显示，截至第二季度末，市场上有239个一级债基，总规模4780.4亿元，比第一季度末的3974.2亿元增加806.2亿元，环比增长20.3%。到去年年底，一级债基市场总规模为3974.18亿元，而今年一季度末的数据与之基本持平。可见，今年第二季度资金流向一级债基明显。
从单只基金的角度来看，易方达增强回报债券、易基岁丰田利、汇田福增强收益债券最受青睐。第二季度分别增长72.1亿元、69.5亿元和55.1亿元，分别增长43.6%、104.5%和1425.6%。共有45只一级债基的规模翻了一番，其中12只基金的规模增长了500%以上。
为什么一级债务基础受到投资者的追捧？许多市场参与者认为，它不仅满足了稳定投资者对安全的需求，而且在一定程度上追求超额回报。
中欧基金表示，一级债基作为固定收益增强的策略，可以利用可转换债券和可转换债券增强组合收益，同时主要投资于债券资产。与纯债务基金相比，一级债务基金的潜在收益和风险更大，适合既不满足于纯债务基金收益，又能承受轻微波动的投资者。同时，与二级债务基础和部分债务混合基金相比，一级债务基础在股权部分的整体暴露相对有限，受股市波动的影响较小。
根据对金鹰基金绝对收益投资部门的分析，与股票、可转换债券和债券结构可能同时包含在二级债券基础等资产配置中的资产配置相比，一级债券基础中的资产配置一般主要是安全边际高、波动低的可转换债券，减少了股票资产波动对投资组合的影响。“对于纯债券基金来说，目前主流债券资产的收益率大幅下降，杠杆、信贷下沉和延长期的超额收益相对有限。通过增加含权资产的配置，预计一级债券基础将实现增加收益的目标。金鹰基金相关人士表示。
可转债投资“不可再取巧”
自6月份以来，一级债务基础增强收入的部分投资目标——可转换债券经历了重大调整。关于其后续的投资逻辑，一些市场参与者表示，应注意其信用风险，可转换债券投资应回到财务分析和市场研究的起源。
“可转换债券一直具有‘下有保障，上有收益’的优良属性，其中衍生出一种投资逻辑，称为‘差公司，好转债券’。但目前，未来可转换债券的投资逻辑明显被打破，不再取巧。”一位资深从业者坦言。
在中欧基金多资产团队看来，可转换债券市场既具有脆弱性，又具有韧性：“从资本结构上可以理解脆弱性。可转换债券是机构定价市场，固定收益基金是主要参与者，对信用风险敏感，行为模式趋同。同时，可转换债券的市场深度较浅，容易从个人债券风险演变为流动性踩踏风险，或容易超卖和误杀。”
“韧性可以从两个方面来看：一方面，可转换债券容错率高，下限相对坚实，流动性影响一般为短期，一旦负反馈结束，市场情绪恢复，大量错误可转换债券可能完成修复；另一方面，可转换债券下跌一般出现在股票市场底部，一旦市场逆转，股价和估值双重修复，这也是超卖后容易出现大市场的原因。中欧基金多资产团队表示。
通过回顾近期可转换债券市场的表现，中欧基金的多资产团队认为，近期可转换债券市场出现了大幅下跌，特别是低价可转换债券，市场对可转换债券的信用风险从“不定价”转向“过度定价”。
该团队认为，这一轮可转换债券市场的回调有两个启示：“首先，我们应该更加关注可转换债券的股权价值，而不是简单地将部分可转换债券视为债券。近年来，可转换债券评级下调的比例逐渐增加，表明可转换债券的债务价值或被高估，至少没有真正反映信用风险溢价。一旦股权价值保护丧失，债务底部的支撑将不可靠，其定价机制也需要改变。二是偏债型可转债的修复更依赖于股市，节奏也更滞后。”
金鹰基金绝对收益投资部也认为，近期可转换债券市场风险的扩散影响了机构底部头寸的定价逻辑，在一定程度上改变了可转换债券的定价锚。可转换债券投资目标的选择应考虑预期收益和风险控制等因素。“在动荡的市场中，与大市值正股相对应的可转换债券回撤相对更加可控。然而，随着可转换债券市场信用资格参差不齐的加剧，中长期来看，不同类型可转换债券的定价可能会有明显的差异。金鹰基金绝对收益投资部相关人士表示。
市场前景情绪偏中性
一位债券基金经理向《上海证券报》编辑介绍：“对于目前的可转换债券估值，我们将继续保持中立的态度，并将密切跟踪未来的市场动态。如果我们找到性价比高的品种，我们将选择最好的配置。”。
在东方红资产管理公司看来，未来可转债市场将寻找结构性机遇。对于市场表现优异的目标，在年内，在市场预期中性和风险偏好的冲击下，叠加的一些行业处于底部上行区间，大型金融、生猪养殖和周期性品种仍具有较高的配置价值；对于小微盘的目标，进入第三季度，相关的坏消息逐渐消失。我们应该抓住小微品种阶段性修复带来的交易机会；业绩改进的目标可以朝着这个方向挖掘。
金鹰基金的绝对回报投资部认为，后续的头寸控制取决于对可转换债券市场的判断。如果流动性逐渐修复到右侧风格，可转换债券的头寸比例将逐渐增加。在可转换债券的风格选择上，更喜欢部分债券类型和平衡结构配置，重点关注面值价格、赎回价格以下、具有一定期权价值的可转换债券，在保持高安全边际的前提下获得回报。
金鹰基金绝对收益投资部相关人士表示：“目前，我们更加关注高质量产业发展方向的可转换债券，包括受益于人工智能授权的新技术周期、以手机为代表的消费电子需求复苏、国内科技生态建设。”。
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